De mythe van de kleine aandelen

U weet inmiddels wel dat goedkopere aandelen ('value-aandelen') beter renderen dan duurdere. Menig belegger echter veronderstelt eveneens dat kleine aandelen - aandelen van bedrijven met een lage beurswaarde - gemiddeld beter renderen dan de beurs in totaliteit. Echter, anders dan voor 'value' blijkt het bewijs voor een 'grootte'-effect flinterdun...

Ietwat beter

Tussen 1926 en 2014 blijken kleine aandelen gemiddeld 3,4% extra rendement per jaar op te leveren. Maar dit extra rendement komt wel voor een heel substantieel deel op het conto van een klein aantal (4) zeer uitzonderlijke beursmaanden in de jaren '30.

Voor twee van deze maanden geldt zelfs dat ze naar alle waarschijnlijkheid nooit weer zullen gebeuren. Berekend is dat de kans kleiner is dan 1% dat zich de komende 13,8 miljard jaar een soortgelijke (of betere) beursmaand voordoet...*

Kijken we naar de aandelenmarkten van 18 verschillende landen (tussen 1982 en 2014) dan blijkt dat kleine aandelen nog altijd iets beter (ongeveer 1% extra) renderen dan de markt in totaliteit maar zo'n verschil is statistisch gezien niet significant.

Meetproblemen...

Maar ook aan dit extra rendement (van ongeveer 1% per jaar dus) valt best wat af te dingen. In veel studies waarbij gekeken wordt naar het grootte-effect is namelijk geen rekening gehouden met zogeheten 'delisted stocks' en transactiekosten.

Bij 'delisted stocks' gaat het om aandelen die niet langer beursgenoteerd zijn (bijvoorbeeld omdat bedrijven soms failliet gaan). En wat de genoemde transactiekosten betreft geldt dat het bij kleine aandelen vaak moeilijker en duurder is om een positie op te bouwen, ook omdat er in de allerkleinste bedrijven vaak maar weinig handel plaatsvindt.

Wordt met bovengenoemde metingsproblemen - waarvan vooral bij kleine aandelen sprake is - wel rekening gehouden dan blijkt dat deze categorie amper nog bovengemiddeld rendeert. En over de extra volatiliteit bij kleine aandelen - en eventueel extra rendement welke daarvoor zou moeten compenseren - hebben we het dan nog niet eens gehad.

Dus...?

De gedachte dat kleine aandelen bovengemiddeld renderen blijkt een illusie. Een illusie gestoeld op enkele uitzonderlijke uitschieters in de jaren '30 en metingsproblemen waardoor het veronderstelde rendement bij met name kleine aandelen te positief is ingeschat.

Dat kleine aandelen niet bovengemiddeld blijken te renderen is wat ons betreft geen reden om ze dan maar helemaal te mijden... Bedrijven met lage beurswaardes worden door minder analisten gevolgd en het sterker fluctueren van beurskoersen van kleinere bedrijven maakt dat juist bij deze groep de kans op over- of onderwaarderingen extra groot is.

Voor value-beleggers maakt die hogere kans op over- of onderwaarderingen kleine aandelen tot een interessante groep om naar koopjes op zoek te gaan. Dat het een mythe is dat kleine aandelen als groep bovengemiddeld renderen doet daar eigenlijk helemaal niets aan af...

---

* Dit artikel is gebaseerd op de paper 'Busting the Myth About Size' van Kalesnik en Beck (PDF-document).