Het succesverhaal AutoZone

De Amerikaanse retailer van auto-onderdelen AutoZone - waarin we zelf eerder hebben belegd - is een waar succesverhaal op de beurs. Een paar jaar geleden bezochten we met een aantal Nederlandse beleggers een filiaal van AutoZone in Omaha, waar we toen waren voor de aandeelhoudersvergadering van Warren Buffett.

Sinds de eeuwwisseling is de koers van AutoZone opgelopen van US $ 26,25 tot circa US $ 1.225,- momenteel. Dat is een stijging met een factor 47. Opvallend genoeg steeg de winst bij AutoZone over deze periode maar met een factor 6...

Wie het verhaal niet kent denkt wellicht dat de indrukwekkende stijging dan wel moet samenhangen met een fors hogere waardering. Maar dat is niet het geval. Voor aandelen AutoZone werd rond de eeuwwisseling zo'n 13 keer de winst betaald tegenover 19 keer de winst nu. Deze toename verklaart de enorme koersstijging kortom slechts in beperkte mate.

Eddy Lampert

AutoZone kocht sinds de eeuwwisseling enorm veel eigen aandelen in: maar liefst 84% (!) van het totaal. Dit verklaart dat hoewel de winst slechts met een factor 6 toegenomen is de winst PER AANDEEL met een factor 34 is toegenomen.

De activistische investeerder Eddie Lampert kocht in het jaar 1999 met zijn investeringsfonds ESL Investments een stevig belang in AutoZone. Hij zette het management van AutoZone ertoe aan fors op aandeleninkoop in te zetten. Dat is een briljante zet gebleken waarvan de aandeelhouders van AutoZone enorm geprofiteerd hebben.

Maar pas op...

Een paar jaar later probeerde Lampert de opzet te herhalen met Kmart, een zieltogende warenhuisketen. Dit bedrijf voegde hij nog wat jaren later samen met een andere kwakkelde warenhuisketen (Sears) om vervolgens vol op kostenbesparingen in te zetten. Dit om de cashflow te maximaliseren en het geld te gebruiken voor aandeleninkoop. Dat pakte dramatisch uit...

Bij gebrek aan geld om in het bedrijf zelf te investeren zag Sears de competitieve positie alsmaar verder verslechteren ten opzichte van retailers die wel succesvol waren, zoals WalMart en Amazon. De omzet daalde, de verliezen werden steeds groter en ondanks de financiële trukendoos van Lampert ging Sears uiteindelijk ten onder.

De les is dat aandeleninkoop enkel aantrekkelijk is wanneer aan twee voorwaarden wordt voldaan:

1) Een bedrijf heeft geld over nadat in het bedrijf zelf voldoende is geïnvesteerd.

2) Het aandeel is aantrekkelijk gewaardeerd.

Toegegeven, deze beide voorwaarden zijn subjectief. Lampert meende kennelijk dat het voor Sears niet nodig was om meer te investeren, en dat aandeleninkoop aantrekkelijk was. Hij volgde daarmee hetzelfde draaiboek dat hij zo succesvol op AutoZone had weten toe te passen.

Blijkbaar realiseerde Lampert zich niet - of onvoldoende - hoe aantrekkelijk het bedrijfsmodel van AutoZone eigenlijk is. En dat de warenhuizen van Sears in het veranderende retail-landschap eigenlijk bij voorbaat al ten dode waren opgeschreven.

Zelf kijken we voortdurend uit naar bedrijven met een goede competitieve positie zoals AutoZone waarbij voortdurend veel geld aan aandeleninkoop wordt gespendeerd. Dat pakt voor beleggers op termijn dikwijls - mits aan de twee voorwaarden is voldaan - heel lucratief uit...