De variabelen

Wanneer wij beleggers spreken denken zij soms dat het waarderen van bedrijven een heel objectieve aangelegenheid is. Dat is ten dele het geval: van cruciaal belang zijn namelijk de subjectieve schattingen van enkele variabelen waar vervolgens objectief mee te rekenen valt. Een voorbeeld...

Stel, een kennis is met maar liefst EUR 1 miljoen aan startkapitaal een exclusief restaurant gestart en dat blijkt een succes: al gelijk in het eerste jaar wordt een winst geboekt van EUR 200.000,- (rentabiliteit van 20%). Om het succes te vieren wil uw kennis een aantal dure privé-uitgaven doen en daarom is hij bereid de helft van het bedrijf aan u te verkopen. Hoeveel wilt u ervoor betalen?

Vier variabelen

Om een waarderaming van het bedrijf van uw kennis te maken zijn vier variabelen van belang:

1) De rentabiliteit. In bovenstaand voorbeeld 20%.

2) Het winstuitkeringspercentage: wordt alle winst (of een deel ervan) uitgekeerd als dividend of wordt de winst juist ingehouden om nieuwe vestigingen te openen?

3) Het aantal jaar dat het mogelijk is om de ingehouden winst tegen de hoge rentabiliteit te herinvesteren.

4) De discontovoet. Hoe hoger de discontovoet, hoe minder toekomstige winst nu waard is. In ons voorbeeld gaan we gemakshalve uit van een discontovoet van 10%.

Antwoord

Wanneer u meent dat het restaurant van uw kennis structureel in staat is een winstgevendheid van 20% te behalen maar dat het concept zich niet leent voor uitbreiding dan mag voor de helft van de aandelen maximaal een miljoen euro worden betaald. U verdient dan zelf nog net 10%. De helft van de winst is immers EUR 100.000,- en daarvoor betaalt u maximaal een miljoen euro.

In bovenstaand geval ontvangt uw kennis dus EUR 1 miljoen en behoudt hij bovendien 50% van het bedrijf wat hem jaarlijks nog eens EUR 100.000,- aan inkomsten oplevert.

Wel winstinhouding

Maar stel, u bent vol lof over het nieuwe restaurant en denkt dat wel eens sprake kan zijn van een succes als Starbucks. U verwacht dan ook dat mogelijk nog wel 30 jaar de winst in nieuwe filialen geherinvesteerd kan worden, tegen 20%. In dat geval is het bedrijf een jaar na de start in theorie EUR 32,6 miljoen waard, en zou u zelf EUR 16,3 miljoen mogen betalen voor de helft van de aandelen om nog net 10% te verdienen.

Voor wie er enigszins bekend mee is stelt het invoeren van wat getallen en percentages in een spreadsheet weinig voor. Maar de crux zit hem daarin niet. Die zit hem erin tot zo goed mogelijke schattingen van de variabelen te komen, om vervolgens pas aandelen van het desbetreffende bedrijf te kopen wanneer sprake is van een flinke foutmarge (korting) op die geraamde intrinsieke waarde...